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这家油墨企业近16亿对价收购一教育公司。原来印刷油墨的生意也不是太好做……

新闻来源: 发布时间:2019-12-06 10:34:00

11月6日,科斯伍德重大资产重组通过证监会审核。这家主打胶印油墨产品的上市公司,计划以8.13亿元的对价收购陕西龙门教育科技股份有限公司50.17%的股权。
这不是科斯伍德第一次对龙门教育出手。2017年3月,科斯伍德宣布因筹划重大资产重组停牌;两个月后,公告与龙门教育实际控制人签订框架协议,计划收购龙门教育51%股权。
之后,经过7个多月的努力,科斯伍德在2017年收官之际完成了对龙门教育的第一次收购以约7.50亿元的现金拿下后者49.76%的股权,略低于最初的收购目标。但由于通过委托同时获得了另外2.63%股份的表决权,科斯伍德实际上已经获得了龙门教育的控制权。
如果本次收购顺利完成,科斯伍德将累计以15.62亿元的对价,获得龙门教育99.93%的股权。
在迄今为止印刷产业链上市公司实施的收购中,绝对算得上大手笔吧?
三好同学简单算了一下:两次收购,科斯伍德已经或还需要付出的现金就达到近10亿元,其余对价则以发行股份和可转换债券的形式支付。
各位老板想想:就靠一罐一罐地卖油墨,多少年才能赚出这十几个亿?
所以,三好同学难免会有这样的疑问:一家做油墨的上市公司,为什么要下这么大决心、花这么大力气去收购一家教育培训公司?

科斯伍德上市这些年

在圈内颇有名气的科斯伍德来自江苏,全称是:苏州科斯伍德油墨股份有限公司。
它成立于2003年,与一些老牌油墨企业比起来,历史并不算很长。
然而,在合资企业占据主导的油墨行业,这家本土企业作为后起之秀,很快显示出其相对超前的资本意识。
2011年3月,科斯伍德成功登陆深交所创业板,募集资金4.22亿元,成为国内胶印油墨领域第一家上市公司。此时,距离其挂牌成立仅有约8年时间。
科斯伍德主要生产不同型号的胶印油墨,近年来开始试水网络营销,成立了在线印刷耗材销售平台印客无忧,并曾入股印刷电商开心印。
2017年,科斯伍德还率先推出纸袋包装的油墨,一时领行业风气之先,在环保压力日甚的印刷圈引发不少关注。
上市之初的科斯伍德,规模并不算很大。2011年,其油墨销售量为1.27万吨,与圈内龙头有不小的差距。
登陆创业板后,科斯伍德的规模一度快速扩张,油墨销售量一路攀升至2014年的1.97万吨,比2011年增长55.45%。
随后几年,不知道什么原因,科斯伍德的油墨销售量出现连续下滑,但幅度并不是很大。到2018年降至1.84万吨,比2014年的高点累计减少6.53%。
科斯伍德油墨销售量变化情况(单位:吨)
在2018年并入龙门教育之前,科斯伍德的营收走势与销售量变化曲线高度相似2011年为2.96亿元,连年递增到2014年的5.21亿元,累计增幅达到76.01%;随后,出现连续下滑,到2017年降至4.72亿元,比2014年减少9.40%。
2018年,科斯伍德的营收同比大涨103.22%,主要是因为新并入的龙门教育贡献了5.00亿元的增量,既有油墨业务实际上仍有小幅下滑。
科斯伍德的营收和利润情况
在销售量和营收大涨小跌的同时,科斯伍德归属于上市公司股东的净利润(简称“净利润”)波动频繁。
其中,上市之初的2011年为3864.80万元,2012年达到近年来的高点,为4205.27万元。随后4年,波动中向下,但跌幅不大,2016年为3600.00万元,比2012年的高点减少14.39%。
转折点出现在2017年,科斯伍德的净利润同比大跌83.99%,降至576.48万元。这其中,部分原因在于:第一次收购龙门教育股权产生中介、融资和过户费用近1400万元。
不过,即使排除这一因素,科斯伍德的净利润也出现了较为明显的下滑。为什么会这样?稍后再说。
将并入龙门教育之前的2017年,与上市之初的2011年相比,科斯伍德的油墨销售量增长45.84%,营收增长59.46%,净利润减少85.08%。除了利润之外,其他两项指标的表现并不算差。
然而,如果以2014年的高点为参照,科斯伍德的油墨业务显然遇到了增长的瓶颈。
这背后则是整个油墨行业面临的挑战,而非科斯伍德一家的烦恼。

龙门教育有多赚钱?

直面问题说明想要解决问题。面对油墨业务的增长困境,科斯伍德想到的是:跨界收购,布局双主业。正是在这样的背景下,龙门教育进入了科斯伍德的视线。
从西安起家的龙门教育,成立于2006年,比科斯伍德晚3年。它最主要的业务是全封闭中高考补习培训,也涉足K12课外培训和教学辅助软件销售。
这里所说的“全封闭中高考补习培训”定位相当明确,就是为了帮助考生快速提分,争取考上理想的学校。由于事关人生前途,这样的培训自然让家长、考生趋之若鹜,花费重金也在所不惜。
从主要财务指标看,龙门教育显然是一个优质的收购目标。
先来看资产。截止2019年4月末,龙门教育的资产总计为5.18亿元,负债总计为1.43亿元,所有者权益(净资产)高达3.75亿元,资产负债率只有27.56%。
这么低的负债率,即使在印刷圈上市公司中也不多见。
龙门教育的资产情况(单位:万元)
再来看营收和盈利情况。最近两个完整年度,也就是2017年和2018年,龙门教育分别实现营收3.98亿元、5.00亿元,净利润9920.89万元、1.27亿元,净利润率分别为24.94%、25.46%。
在印刷圈,这样的盈利能力大体上只有烟包印刷大佬勉强可以比肩。比如,2017年和2018年,劲嘉的净利润率分别为22.84%、24.17%;东风的净利润率分别为23.85%、22.81%。
至于其他一些做普通产品的印刷厂,别说净利润率,毛利率都未必能有这么高。
更重要的是,利润率高企的教育培训企业一般还都是预收费,现金流情况非常好。而苦哈哈的印刷厂多数时候都为账期所困,周转起来常常捉襟见肘。
龙门教育的营收和利润情况(单位:万元)
不妨拿科斯伍德自己做个对比。
2018年,科斯伍德“精细化工品”,主要就是油墨相关产品,毛利率为21.12%。龙门教育主营业务毛利率则高达51.98%,比油墨相关产品毛利率的两倍还要高出9.74个百分点。
关键是,在油墨产品毛利率低位徘徊的同时,龙门教育的毛利率还有望呈现小幅上升走势。
根据收购方案给出的预测,未来5年,龙门教育的毛利率最低也有53%。
或许正是出于对自身业务前景的信心,在两年多前首次与科斯伍德进行股权交易时,龙门教育相关股东对2017-2019年的业绩做出了大胆承诺:净利润(指扣除非经常性损益前后孰低的归属于母公司普通股股东净利润)分别不低于1.00亿元、1.30亿元、1.60亿元,并顺利达成了前两个年度的承诺目标。
在本次收购中,龙门教育相关股东又新增了对2020年的业绩承诺:净利润不低于1.80亿元。
对一家年营收刚刚5亿出头的企业来说,能有这样的盈利能力是不是相当惊人?
扒到这里,三好同学多少有些明白:为什么教育,尤其是与中高考相关的应试培训,会被称为永远的朝阳产业了。
因为中国父母望子成龙的心情真的是太急切了,即使一掷万金也在所不惜。

频频跨界说明印刷圈的无奈?

根据收购方案给出的测算数据,在本次收购完成后,科斯伍德的盈利水平将实现大幅提升。
以2018年作为测算基础:收购前,科斯伍德归属于母公司所有者的净利润为2800.16万元;收购后,将达到7703.66万元,增长175.11%。
如果本次收购在年内完成,龙门教育又能按期完成业绩承诺,科斯伍德2020年的净利润有望直奔两个亿,彻底改变2017年前利润欲振乏力的局面。
说到这儿,三好同学不仅想起一则留言。在《从人造肉、工业大麻到澳洲养牛,印刷企业跨界的路究竟能够走多远?》一文后面,有老板评论说:一跨界就利润暴涨,只能说明干印刷利润太低。
这句话听上去扎心,却似乎是印刷圈普遍存在的无奈现实。
比如,上市三年,吉宏股份的净利润翻着番上涨,由2016年的4299.61万元增至2018年的2.13亿元,主要受益于跨界收购的互联网广告及快速布局的跨境电商业务。
今年前三季度,环球印务的净利润同比大涨177.35%,由2018年同期的1610.40万元增至4466.53万元,主要是其收购的互联网广告公司并表带来了增量。
无论是吉宏的纸箱业务,还是环球的药包业务,盈利能力都无法与跨界进入的互联网广告、跨境电商业务相提并论。
这的确可以从一个侧面说明,当前印刷圈的利润水平与部分行业存在巨大差距。
印刷企业赚钱不容易,作为供应商的油墨企业自然也好不到哪里去。
科斯伍德2017年年报中有一句话很简单,同时说明了印刷和油墨行业面临的困境:近年来互联网和新媒体的崛起,传统纸媒受到较大的冲击,商务印刷的增量非常缓慢,油墨行业出现了明显的发展瓶颈。
归根结底,油墨行业面临的挑战、瓶颈与印刷圈密不可分。
而且,过去两三年,油墨企业还像印刷企业一样,经受了原材料价格上涨、环保治理压力加大等多种因素的冲击。
为缓解压力,科斯伍德曾在2018年3月进行了一次提价,将油墨及相关产品的价格上调5%-10%。不知道,各位印刷圈的老板感觉到没有?
问题是:利润差距这么大,是不是有想法的企业都可以去跨界、赚大钱?
当然不能简单这么想。首先,如果不是收购,跨界一般很难有立竿见影的效果。而跨界收购高盈利能力企业,通常又要付出巨大的代价。
科斯伍德两次收购龙门教育股权,仅需要付出的现金就达到近10个亿。而它2011-2018年的净利润加起来也只有2.63亿元。如果不是上市公司,没有靠谱的融资渠道,这样的收购很难想象。
吉宏、环球跨界收购互联网广告公司,付出的代价没有这么大,但也分别达到1.88亿元、1.30亿元。这么多的真金白银,对多数印刷企业来说都是天文数字。
其次,即使付出了巨大的代价,也要防范可能存在的收购风险。比如,被收购企业的盈利能力是可持续的,还是存在变脸风险。圈内上市公司中,就不乏因被收购企业业绩不理想而进退两难的案例。
第三,跨界收购后如何才能实现不同业务的融合,而不仅仅是停留于财务报表层面的改善。
从国外印刷圈上市公司看,大多数企业都相对专注。即使利润率不高,也很少进行大跨度的收购与转型。这其中很重要的一个原因就是:跨界收购带来的整合与业务协同风险。
当然了,科斯伍德对龙门教育的收购,在资本市场层面似乎已经得到认可。自9月底以来,其股价多次出现涨停,到11月11日,累计上涨89.46%。